물가가 고정일 때, 통화량증가는 실질 균형을 무너뜨립니다. 즉 자산시장 균형, 실질통화수요 균형, 총수요조정등의 균형, 환율의 장기 균형이 깨집니다.
이때 불균형을 균형으로 회복시키는 조정변수는 바로 환율입니다.
◆ 자산수익률의 균형
금융시장 (환율, 이자율)은 매우 신축적이어서 새로운 정보에 거의 즉각적으로 반응합니다. 반면 실물시장 (상품, 서비스 가격)은 계약, 메뉴판 교체 비용 등으로 인해 가격이 서서히 변하는 '가격 경직성(Sticky Prices)'을 가집니다.
이러한 상황에서, 통화량 증가로 인해 발생한 자산시장의 불균형, 자산수익률의 불균형은 환율조정에 위해 균형으로 회복됩니다.
① 상황
통화당국이 통화량을 증가시켜 기준금리를 인하합니다.
통화량 증가에 즉각 물가가 상승할 경우, 실질통화공급량(M/P)은 변동하지 않습니다. 따라서 통화수요의 변동도 불변이어서 화폐시장은 균형을 이룹니다.
하지만 실물시장에서 상품과 서비스 가격은 아직 그대로입니다. 즉 메뉴가격이 여전히 같습니다.
물가가 고정이므로, 실질통화공급량은 증가하고, 명목이자율은 하락합니다. 이는 국내 자산의 수익률을 낮춥니다.
이렇게 실질 유동성이 늘어나면, 이를 수용할 통화수요가 늘어나야 화폐시장은 균형을 이루게 됩니다. 하지만 금리가 낮아졌기 때문에 투기적 통화수요의 유인은 없습니다.
② 과잉유동성 해소
이처럼 물가가 고정된 상태에서 과잉유동성을 해소하기 위한 방안이 환율조정입니다. 즉 ‘유동성의 달러자산으로 이동 →자본유출 →환율상승 (자국통화약세)’으로 인해 과잉유동성이 해소될 수 있습니다.
이처럼 물가가 고정될 경우, 초과 유동성의 실질적인 조정장치는 환율입니다. 환율은 단기적으로 유일하게 움직일 수 있는 조정변수이기 때문입니다.
③ 오버슈팅
그런데 금리하락으로 환율상승이 나타날 경우, 자산수익률의 균형이 깨집니다. 한국의 금리하락은 미국달러자산의 수익률과 한국수익률과의 차이를 발생시키기 때문입니다.
이 차이는 환율조정으로 가능하다는 것이 UIP이론입니다.
이자율이 높은 미국의 수익률이 높을 경우, 미래 원화 강세 (달러약세)의 기대가 발생한다면, 두 나라의 총수익률은 동일합니다. 한국의 낮은 이자수익이 미래 원화강세로 인한 환차익에 의해 보상받기 때문입니다. 다시말해 국내투자자들이 이자율이 높은 미국으로의 자본이동을 막기 위해선, 미래 달러가치가 하락해야 합니다.
그런데 미래 원화강세의 유도는, 앞에서 언급된 것처럼, 장기적으로 도달해야 할 균형 환율 수준보다 훨씬 더 큰 폭으로 원화가 급락(환율급등)해야 합니다. 즉 금리하락시에 즉각 '오버슈팅'이 필요한 겁니다.
이러한 오버슈팅을 목격한 투자자들의 대부분이 원화상승을 기대하게 되어, 투자자들은 미국으로의 자금이동을 멈추게 됩니다.
결국 자본수익률은 환율조정으로 인해 균형을 이루게 됩니다.
◆ 총수요 조정, 실질통화수요 균형, 환율 균형
시간이 흐르면서 늘어난 통화량의 영향이 실물시장에도 점차 나타나 물가가 서서히 오르기 시작합니다.
또한 ‘환율상승→ 수출증가 →총수요증가’의 흐름이 발생하여, 실물물가가 상승합니다.
이러한 물가 상승은 화폐시장의 균형을 가져옵니다.
그 과정은 이렇습니다.
‘물가상승 → 실질통화량의 감소 → 이자율의 상승 → 화폐의 기회비용 상승 → 투기적 화폐수요의 감소 → 화폐시장균형’
이처럼, 물가 상승으로 인해 발생한 실질통화량 감소(공급 감소)는 이자율 상승(이자율 회복)을 유발하고, 이는 다시 화폐수요를 감소시켜 결국 줄어든 공급량과 수요량이 새로운 높은 이자율 수준에서 일치하게 됩니다.
또한 물가상승은 환율의 새로운 균형을 가져옵니다.
즉 ‘물가상승 → 실질 통화량 감소 → 이자율 상승 → 환율이 새로운 균형 수준으로 하락’
예를 들어 초기 환율이 1,000원/달러인 상황에서 통화량이 10% 증가했습니다. 장기적으로 물가는 10% 상승하고, 구매력 평가설에 따라 환율도 10% 상승합니다. 이럴 경우, 장기 균형 환율은 1,100원/달러입니다. ( 기사 “환율 오버슈팅의 작동 원리” 참조)
하지만 단기에는 1,100원이 아니라, 오버슈팅으로 1,200원 이상까지 치솟습니다. 이후 물가가 천천히 오르면서 이자율이 상승하고, 환율은 장기 균형 수준인 1,100원으로 점차 하락하게 됩니다.
◆ 환율이 물가 고정에 의한 불균형을 조정하는 메커니즘 역할 담당
결국 실물시장의 변동이 느려 물가가 고정된 상황에서 시장에서의 균형을 유지하기 위해선, 금융시장에서의 환율이 즉시 반응해야 합니다. 환율은 단기적으로 유일하게 움직일 수 있는 조정 메커니즘 역할을 수행하기 때문입니다.
환율은 이렇게 자산시장 균형, 실질통화수요 균형, 총수요조정 역할을 담당합니다.
